×

冷眼看反弹:股债双杀 存款保险制度加固金融安全网

17/04/14 来源:http://www.csybkj.cn
□本报记者 王姣   “股债双杀”背景下,转债的抗跌特征再度凸显。18日,上证综指盘中破位大跌逾2%,10年期国债收益率亦继续上

  

  □本报记者 王姣

  “股债双杀”背景下,转债的抗跌特征再度凸显。18日,上证综指盘中破位大跌逾2%,10年期国债收益率亦继续上行约2BP,可转债市场虽走势疲软,但绝大多数个券跌幅不到1%,体现出较强的防御性。

  11月30日下午,央行起草的《存款保险条例(征求意见稿)》正式向全社会征求意见,这意味着酝酿了21年的存款保险制度终于要出台。

  2008年金融危机后,我国经济原来高度依赖出口的增长模式,转变为高度依赖房地产投资和地方平台基建投资的模式,投资在整个GDP中的贡献率占到近50%。这种投资依赖事实上就是银行贷款依赖。即便在2010年后,央行开始有计划地收紧货币供应,但借道“影子银行”的原银行存款绕了一圈后又回到了房地产和地方政府,只不过这次投资的成本更高,风险更大。

  市场人士指出,短期经济增长承压,叠加流动性紧平衡、降杠杆忧虑升温、风险偏好下降等因素,资本市场面临波动加大的风险,在股市及债市均缺乏趋势性机会的情况下,转债市场整体安全边际较高,具备防守反击价值。建议坚持防御策略为主,寻求公司基本面良好、业绩稳健、债底保护强的标的。

  转债抗跌性十足

  18日,资本市场整体延续震荡,股票、债券、商品市场集体表现不佳。从盘面上看,沪综指一度跌破2800点逼近调整新低,午后跌幅有所收窄,截至收盘,沪综指跌1.27%报2807.51点;债市亦延续调整,10年期国债、国开债、非国开债上行幅度在2-4BP左右;商品期货方面,化工黑色系多品种下跌,多达13个品种跌幅超1%。

  在此背景下,昨日转债(含可交换债)市场震荡走弱,但总体表现优于正股,绝大多数个券跌幅均低于1%,其抗跌特征再度凸显。昨日两市正常交易的转债共19支,截至收盘,除14宝钢EB微涨0.07%外,其余悉数收跌,其中辉丰转债以2.81%的跌幅居首,15清控EB、国贸转债、江南转债均跌逾1%,其余13支转债的跌幅则不到1%。

  对应正股中,辉丰股份跌逾8%,厦门国贸、格力地产、蓝色光标均跌逾3%,另有5支正股跌幅逾2%,5支正股跌幅逾1%。不过天汽模、中国太保、新华保险等6支正股收红,其表现强于转债。

  过去近一个月,国内A股市场震荡下行,债市亦震荡加剧,总体表现不算太好。股债相关资产中,转债表现可谓波澜不惊,体现出明显的抗跌性。据统计,4月中旬至今,10年国债利率一直在2.88%-2.93%之间来回震荡,上周以来上行幅度近5BP;而沪综指接连下破3000点、2900点、2800点,区间累计跌幅接近9%;与之相对应的是,中证转债指数区间累计跌幅约5.6%,整体表现好于股市。

  后续防守为上

  市场人士分析认为,“经济L型走势”的定调,4月经济数据的不佳,叠加金融市场降杠杆担忧升温,令本就疲弱的市场信心再受打压,风险偏好趋于继续下滑,总体来看,短期内资本市场将面临波动加大的风险,股市及债市或均缺乏趋势性机会,相比之下转债市场的整体安全边际尚可,其防守价值再度凸显。

  如兴业证券所言,去年以来转债绝对价格偏高,弹性大,成为波段操作的工具,但进入低波动区间后,转债弹性下降,博弈正确对组合的贡献可能也相对有限,当然博弈错误的损失也较低。但在波段价值下降的同时,随着转债绝对价格的下降,转债的配置价值开始出现,尽管目前转债距离债底仍有距离,多数到期收益率尚未转正。但按照转债绝大多数转股的结局来看,目前配置转债的实际收益可能已经明显超过纯债,这对于部分保本型、封闭型产品来说,已经是可能的选择。

  值得注意的是,考虑到转债市场整体波动性大幅下降,近期估值水平被动小幅提升,转债投资机会也相对有限。据国泰君安证券数据,上周转债整体股性估值上升,加权溢价率从前周47.04%上升至50.22%;整体债性估值下降,加权溢价率从前周的22.05%下降至20.53%;整体债底上升,加权纯债价值从上周的93.44元上升至93.89元。转债整体加权平均到期收益率上升至-0.87%。

  个券方面,截至5月18日收盘,15国盛EB、航信和蓝标转债估值居前,其转股溢价率分别为164.89%、100.2%和86.2%,其余转债估值继续小幅抬升,15天集EB、15国资EB、15清控EB以及三一、电气转债转股溢价率均超过50%。

  房地产大周期下行通道开启后,不管是扩大内需时期发放的巨额贷款,还是影子融资,其偿还都开始出现问题,银行贷款不良率连续12个季度上升,新一轮的坏账爆发期已经到来。投资效率和道德风险也开始显现。房地产大周期下行,处于“被引致”地位的制造业投资、基建投资也开始受到影响。经济下行和银行风险或存在相互强化的逻辑,未来可能面临的系统性风险事实上就是银行风险,而银行风险也就是财政风险。因此,建立旨在完善金融安全网、约束银行道德风险、加强金融市场监督和风险化解、倒逼银行合理定价的存款保险制度非常必要,也是维护金融稳定的有效手段。

  由于既有投资低效、房价下行和制造业去杠杆,银行需要时间和空间来消化不良贷款;也需要培育民营银行和多层次资本市场来为投资注入社会资本。即便商业银行还无法卸掉责任,也要依靠创新实现转型发展。无论出于以上哪种考虑,都需要加快推出存款保险制度,以缓冲不良贷款的损失,倒逼银行转型,并为其他金融形式成长腾出空间。

  同时,存款保险制度的推出是利率市场化的制度条件。目前,我国利率市场化仅剩下存款利率市场化这最后的一步,但这一步也被称为“惊险的一跳”。而我国央行在迈出这一步的时机选择和节奏上,之所以表现的非常谨慎,就在于利率市场化以后,银行高息揽存可能造成系统性风险。近期央行不对称降息,显示了国家有加速推进利率市场化的决心。此时提速存款保险制度,也是为存款利率市场化扫清障碍。

  不过中信证券认为,转债个券基本已跌至其所估算的价格底线区域的下限,未来进一步下跌的空间较为有限;虽然目前估值水平依旧高于历史均值,但是基于市场供需不平衡的现状分析,目前估值已经较为合理。在估值内生压缩步入尾声之际,未来正股走势将会对个券表现起到决定性作用,因此后续个券分化可能难免。

  综合市场观点来看,短期内股市机会仍需等待,利率债或进入窄幅震荡格局,在股市债市均缺乏趋势性机会的情况下,转债不失为防守反击的较好选择,尤其偏债型品种的防御性将更为突出。未来一段时间,转债市场预计仍将延续近期波澜不惊的走势,建议投资者坚持防御策略为主,寻求安全边际较高且正股业绩较为确定的标的。

  需要引起重视的是,今年以来央行在公开市场上始终扮演资金净投放的角色,银行间市场资金供给非常充足。但即便如此,11月19日国务院常务会议发布的关于“同业借款计入存款”的提法,还是引发了一场小型的“钱荒”。表面看是存款准备金压力所致,但其背后折射的却是,在“非标”监管强化、地方政府偿债和融资压力下,银行会继续创设新影子银行(保函、融资租赁、股权投资和P2P等),接济地方融资平台,寻求刚性兑付收益。

  在经济下行压力下,银行风险偏好会降低,贷款意愿不足,但继续给高风险融资平台输血的积极性还很高,这无疑会加剧系统性风险的爆发。因此,加快推出存款保险制度刻不容缓。《征求意见稿》可谓正当其时,基金初始来源并没有财政注资,有利于割断政府隐性担保,从根源上消除道德风险。差别化费率、破产清算等设计,将倒逼银行在资产选择、运营和风险化解上完全市场化,从而构建起防范系统性风险的长效机制。当然,从国际看,存款保险不一定能避免银行破产,关键还是完善银行治理结构、有效监管,但毫无疑问,包括存款保险在内的、健全的金融安全网是前提。

www.csybkj.cn 金融论坛 版权所有 Copyright © 2002-2016